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连平万字报告:全球疫情反弹下对主要经济数据的预测,复苏何时来,讲得很详细!

连平

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1.疫情反弹难阻世界经济复苏步伐

进入4月,全球疫情有所反弹,对世界经济整体复苏形成了一定制约。4月22日,全球当日新增病例达到90.3万例,创下历史新高。部分发达国家前期疫情好转,为刺激经济恢复放松了疫情管控,导致疫情反复。截止到4月27日,德国4月新增确诊病例49.1万例,接近去年四季度疫情最严重时期;法国4月新增确诊病例88.99万例,已超过3月88.85万例,法国部分城市已采取封城措施阻断疫情传播。与此同时,印度、巴西等发展中国家的疫情可能正在经历爆发顶峰,4月中下旬,印度平均当日新增确诊病例30万例,疫情陡然恶化。但从各主要经济体的经济指标来看,世界经济整体正由局部复苏转向整体复苏过程中。欧元区中虽然德法两国的PMI指数有所下降,但整体4月制造业和服务业PMI分别为63.3和50.3,继续保持回升态势。特别是美国、英国因疫苗接种完成情况良好,疫情得到了很好控制,截止到4月24日,美国、英国每百人疫苗接种量分别为67.47和68.13,支撑了美国和英国经济平稳复苏。随着全球疫苗接种持续推进,德法等发达国家的疫情将可能很快得到控制,经济重新走向复苏,而发达国家疫苗接种接近完成后,疫苗供应逐渐向发展中国家倾斜,印度、巴西等国的疫情可能在5至6月达到顶峰。考虑到未来一个时期,美国采用大规模财政货币刺激政策,中国经济也已基本回到疫情前轨道,综合考虑下,预计世界经济整体性复苏或将出现在年中过后。

2.制造业PMI小幅放缓

2021年3月制造业PMI录得51.9,景气程度在连续3个月出现放缓之后重新回升,并连续13个月扩张。在国内工业生产趋于平稳增长,欧美部分经济体制造业初值扩张程度有所放缓,全球多地出现疫情较大反弹以及3月指数较高的基础上,4月制造业PMI扩张程度或将略微放缓。一方面,随着新冠疫苗在全球接种的稳步推进,全球经济有序复苏,推动了大宗商品市场的持续上扬,其中铜价持续创下新高,对制造业有较强支撑。另一方面,从欧美主要经济体公布的制造业PMI初值来看,英美日扩张程度继续加大,但德法有所放缓。从近10年(2011年-2020年)的官方制造业PMI来看,数值在52及以上的情况总共只出现了10次,其中2011年5次,2012年2次,2017年1次,2020年2次。若考虑到疫情发生之年的特殊性,在余下正常的9个年份中总计只在其中的3个年份出现了8次,且2012年之后只出现了一次。在2012年之后,官方制造业PMI中52是很少见的。综合来看,在工业生产增速已放缓且3月官方和财新制造业PMI出现背离的情况下,预计4月制造业PMI为51.6。5月,随着全球疫情进一步的改善,生产转移或再度提速,制造业景气度也将继续维持小幅放缓的态势。

3.工业生产保持平稳增长

一季度,全国规模以上工业增加值同比增长24.5%,环比增长2.01%;两年平均增长6.8%。其中,3月份规模以上工业增加值同比增长14.1%,环比增长0.60%。由于去年工业生产最早恢复到疫情前的水平,当前工业生产已趋于稳定增长的态势之中,3月同比增速放缓亦属正常。从环比增速来看,自去年11月以来至今年3月环比增速始终处于0.60至0.69的区间之内,也表明工业生产持续稳定修复并已基本恢复到正常水平。4-5月,随着生产活动的常态化,我们认为工业生产将继续保持平稳增长。

4月高频数据显示,由于终端需求边际走弱,压力向生产端传导,导致轮胎开工率节后出现连续回落,4月第三周半钢胎和全钢胎的开工率分别降至72.34%和75.65%。高炉开工率继续低位,4月第三周,全国高炉开工率为61.46%,但钢材和粗钢在4月中旬的产量均高于上月同期水平。4月前三周,全国涤纶短纤开工率、江浙地区涤纶长丝开工率及下游织机开工率均保持较高水准。PTA开工率有所提高,PX开工率继续保持低位。此外,CME预估2021年4月挖掘机销量同比增速10.00%左右,大大低于3月预估同比增长45.73%和实际同比增长59.96%的水平。考虑到去年4月工业增速已经回正,预计2021年4月工业增长12.5%。

展望5月,工业生产仍将维持平稳增长态势,且从近十年的数据来看,4、5两月的同比增速十分接近,因此预计今年5月的工业增速也将继续维持这一状况。

4.固定资产投资步伐加快

一季度,全国固定资产投资同比增长25.6%,环比增长2.06%;两年平均增长2.9%。其中基建投资同比增长29.7%,两年平均增长2.3%;制造业投资同比增长29.8%,两年平均下降2.0%;房地产开发投资同比增长25.6%,两年平均增长7.6%。一季度投资不及市场普遍预期,主要是由于2020年发行的专项债券规模较大,且当前政策效应仍在持续释放,导致全国各地新增地方政府专项债券发行进度较前两年有所放缓。从历史上来看,二季度往往是重大项目的审批和地方专项债明显发力的阶段,平均增速也较其他季度明显加快。因此从4月份开始,地方政府债券发行量将逐步增大。并且按照“资金跟着项目走”的原则,专项债券将重点用于党中央、国务院确定的重点领域和重大区域发展战略,充分发挥专项债券扩大有效投资、促进宏观经济平稳运行等积极作用。4月投资将提速。

反映固定资产投资的高频数据显示,进入4月以来,水泥价格旺季续涨,价格指数普遍在150点以上。玻璃价格指数和钢材指数持续高位,其中玻璃价格指数接近1600点,钢材指数稳定在140点以上。浮法玻璃产能利用率保持稳定。多项高频数据出现上涨也表明4月投资增速明显加快。

政府专项债的发放提速对于基建投资有直接促进作用。虽然传统基建投资在疫情后期继续得到大幅投入的可能性较小,但“两新一重”等新基建和重点项目仍会在政策的支持下受到大量资金的青睐,短时间得到一定提振。

制造业转型是“十四五”期间的重要任务之一。在一季度中,高新技术投资增速较快,全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长1.37倍,比2019年同期增长50.2%,两年平均增长22.6%,且单位成本同比下降,利润率上升,运营效率明显提升。企业利润与制造业投资有较高的相关性,在当前企业利润普遍高涨的基础上,随着全球经济加快复苏和外需的持续改善,制造业投资会进一步加快。

房地产投资则在“住房不超”的大基调之下继续保持温和增长水平。

综合来看,在去年同期基数快速恢复的基础上,4月固定资产投资会保持平稳较快增长,但总体增速较3月放缓。预计固定资产投资增长23%,其中房地产投资增长20%,基建投资增长25%,制造业投资增长25%。

随着专项债发行速度的进一步加快,在重大投资项目建设的积极推动下,在制造业和新基建相关政策的支持下,5月固定资产有望继续保持较快增长态势,但在去年同期基数较4月改善的基础上,增速或将继续放缓。

5.土地成交放缓影响房地产投资

全国销售保持景气,当月和累计同比增长超过70%,其中二线城市增长最多,当月同比翻倍,三线城市则表现最弱,当月同比仅为7.5%。土地供给和成交继续下行,4月全国土地成交同比增长7.2%,增速较3月末下降6.3个百分点;其中,二线城市土地成交放缓趋势最为明显,一线相对坚挺。土地拍卖价格和溢价率都有所上升,三线城市溢价率接近30%。融资环境趋紧,4月房贷利率小幅上升,首套房增加3bp至5.31%,二套增加2bp至5.59%,房企债券融资增速下滑,AA级信用债利差走阔至400bp以上。考虑到4月房地产投资季节性放缓的特征,预计4月房地产投资增速可能回落至20%,房价短期仍有上行动能,新建住宅同比涨幅约4.6%,二手约3.5%。

预计二季度住房金融政策仍将保持高压,地方政府将进一步规范购房行为,除了对消费贷、经营贷等违规入市资金加大查处力度外,重点整顿“首付贷”、“低首付”等行为部分“踩红线”的商业银行将逐步推进落实房贷集中度管理制度政策,控制房地产贷款增速较快上涨。房企拿地策略会更聚焦核心城市,整体土地购置面积增速持续放缓。鉴于整体施工情况相对良好,因此预计5月房地产投资增速回落至17.5%。

6.消费全面复苏加快推进

3月,在去年同期基数较前2个月出现大幅回升且没有假期的情况下,社会消费品零售单月增速高于前2个月,大超预期,彰显消费强劲的复苏劲头。4月在清明假期的加持下,这一趋势有望延续。2021年清明节假期,全国零售业销售收入同比增长17.8%,两年平均增长10.9%。全国国内旅游出游1.02亿人次,按可比口径同比增长144.6%,恢复至疫前同期的94.5%。实现国内旅游收入271.68亿元,同比增长228.9%,恢复至疫前同期的56.7%。受出行及返乡探亲需求集中释放带动,住宿服务业销售收入首次超过2019年同期水平。据统计,住宿服务销售收入同比增长91.5%,两年平均增长6%。餐饮服务销售收入同比增长81.7%,两年平均增长8.5%。受周边旅游及多元化娱乐带动,旅游相关服务销售收入同比增长189.2%,文体娱乐业销售收入同比增长54.7%。

高频指数方面,柯桥纺织指数、义乌小商品指数和中关村电子产品价格指数和3月相比变化程度不大,表明线上和线下的实物商品销售继续保持稳定。3月非制造业商务活动指数为56.3,较2月上升4.9个百分点,表明服务业扩张有所加快,其中销售价格指数录得52.2,创下一年以来的新高,表明服务性消费在明显好转。从具体行业来看,餐饮业、住宿业、文体娱乐业、铁路运输业和航空运输业的商务活动指数和订单指数均出现显著回升。不过,4月前两周乘用车累计日均零售销量同比增长10%,基本恢复至2019年同期的水平,但环比3月同期则下降11%。

与此同时,黄金周各类票种销售火爆以及商务部在4月底开展的消费促进月系列活动亦对消费复苏有较大利好。受返乡和旅游的影响,2021年将迎来史上最热五一黄金周!截止到4月底,火车票卖了2019年三倍多,机票和酒店全线涨价。五一多地部分航班经济舱已售罄,机票订单量增长23%,经济舱平均票价为1021元,超过2019年同期均价。

综合来看,在去年同期基数迅速恢复的基础上,预计4月社会消费品零售增长30.0%。

展望5月,在国内疫情防控措施有力有效的基础上,春节期间被压抑的旅游、外出、返乡及各类消费需求会在“五一黄金周”得到大幅释放,“五一”期间的消费会得到进一步的恢复和改善。同时,各地的“消费促进月”活动也主要从5月开始,促进消费稳步提升。5月消费有望继续保持快速回暖之势,但基数效应或将导致增速继续放缓。

7.出口趋稳,进口加快

2021年4月,全球主要经济体的制造业PMI初值显示制造业景气度仍然较高,经济继续快速恢复,需求持续旺盛。3月新出口订单指数为51.2,高于前值2.4个百分点,重返景气区间。近期,全球多国疫情出现较大反弹,封城措施重启,短期内对于防疫物资以及“宅经济”相关用品的需求依旧较大,且供给转移速度也有所放缓;全球扩张性政策、美国新一波纾困金的下发以及全球房地产周期将继续提升传统日用商品和房地产下游商品的需求。以上来自海外的需求对于我国出口仍有较大支撑。4月,反映国内出口景气度的SCFI明显回升,第三周的SCFI指数更是创下2979.76的历史新高;当周CCFI指数也开始触底反弹。反映全球贸易景气度的BDI指数也在4月21日创下2010年6月以来的新高之后继续一路攀升。两大指数的高涨,除了3月苏伊士运河堵塞导致部分航线运力紧张之外,也表明在全球经济和贸易环境持续出现较大改善之下,多条航线运力供不应求。与此同时,在去年同期基数出现较大回升、人民币升值及近期国际航运费用居高不下等因素的影响下,出口也将承压。预计以美元计,4月出口增长28%。

3月制造业和非制造业PMI显示投资和消费的复苏速度均有所加快,表明投资和消费的需求进一步释放。3月进口订单指数录得51.1,不仅重回扩张区间,更是升至了近年的高点。同时,受国际大宗商品价格持续高位运行等影响,3月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为69.4和59.8,高于2月2.7和1.3个百分点。在内需持续旺盛、大宗原材料价格持续涨价、美元走低以及去年同期基数大幅低于前一个月的共同作用下,4月进口增速有望较3月继续加快。预计以美元计,4月进口增长40%。

进入5月,强劲的内外需仍将成为进出口的主要推动因素。随着全球部分国家疫情的反弹,短期内“疫情红利”尚存,供给转移放缓,但长期来看“疫情红利”终将消退,加之人民币总体保持升值和全球经济稳步复苏的态势也均较为明朗,出口增长将回归常态化,出现大幅增长和下降的可能性均不大,但因基数及突发状况的扰动出现一定波动的可能性犹存。大宗原材料的涨价和去年同期的低基数将继续推动进口维持较快增长,且增速有望进一步加快。

8.PPI、CPI将于二季度末达到峰值

4月CPI预计平稳上行。原材料价格传导致使下游消费品价格小幅抬升,3月生活资料PPI自去年9月起首次回正,将带动4月核心CPI进一步回升。油价恢复提升出行成本,3月交通和通信CPI达到2.7%,为18年11月以来的高点,将成为提升非食品价格的重要影响因素。就业景气度回暖带动租房市场火热,租房CPI跌幅已连续7个月收窄。非食品及核心CPI有望进一步回暖,但猪周期下行叠加蔬菜等食品价格回落将削弱CPI整体上涨势头。猪肉平均批发价已跌至30元每千克,自年初高位下跌32.7%,但同期仔猪价格仅回落10%左右;饲料成本居高不下,猪粮比已逼近8的临界值,外购仔猪养殖利润自3月始终落入负区间,养殖户补栏热情有所受挫,应关注夏季猪肉价格回升趋势。基数效应下CPI有望于5-6月达到本年度峰值,之后大概率恢复至1%-2%的区间运行。

油周期上行叠加低基数效应,4月PPI将进一步上行。在供给复苏不及内外需求回升速度的背景下,大宗商品价格持续上涨,且中上游行业价格涨幅领先于于中下游,一季度采掘工业和原材料工业PPI累计同比分别为6.7%及4.1%,而下游加工工业累计同比仅为2%。一季度国内工业增加值同比增长24.5%,2年平均增长6.8%;房屋施工面积累计同比已达11.2%高位;OECD综合领先指标延续了自2020年3月起的上涨趋势,且自2018年11月起首次超过100,预示了全球经济增长的扩张周期已近峰值,国内外需求增长将愈发强势。而南美、东南亚等主要铁矿、铜材出口国任尚未完全摆脱疫情影响,产出效率增速远不及所需,WBMS铜供需平衡指数自2020年4月起延续下跌趋势;叠加国内减产政策的落实,一季度金属冶炼及压延加工业产能利用率有所回落,主要建筑钢材生产企业建筑钢材库存同比自2月起转负。供需缺口下中国大宗商品价格指数3、4月分别同比增长39.67%和51.06%,预计将支撑4月PPI达到6%左右。

5月在低基数效应下PPI有可能达到全年峰值。由于此轮PPI上涨行情体现为前期受需求扩张拉动、后期更多受供给弹性不足支撑,上游行业价格涨幅最大,且上涨时间节点领先中下游行业4-6个月。受供应链价格传导机制的影响,中下游价格上涨过程有可能持续时间更长,但上涨空间将不及上游企业,上游企业利润将部分挤占中下游企业利润。

9.就业市场稳中分化

预计4月城镇调查失业率仍会延续稳中有降的趋势。由于4月工业生产将维持平稳增长态势,预计制造业就业率将保持稳定,3月BCI企业招工前瞻指数为71.75,较前值73.41有所下降,企业用工成本前瞻指数为83.71,较前值82.61有所上升,说明制造业企业面临着招工困难、用工成本上升等问题。得益于国内消费恢复增速加快,预计服务业就业形势将会趋好。考虑到服务业吸纳劳动力的效率较制造业更高,叠加季节性因素影响下摩擦性失业将会有所减少,因此总体失业率将会下降。就业政策可以重点关注行业间错配问题,通过健全工人福利保障体系、提供技术培训等措施,鼓励劳动力向制造业流动,缓减工业和建筑业企业用工紧张的问题。

10. 人民币汇率在波动中小幅回升

从今年年初开始,美国采取一些列经济复苏措施,随着疫苗接种率上升以及美国经济基本面好转,美元升值的预期逐渐增强,3月份美元升值,从而人民币汇率从2月份6.47降至3月份6.50。但根据4月份以来美元指数走势、中国经济基本面、贸易进出口以及国际收支情况的发展,我们预测人民币汇率小幅回升,波动幅度缩小。

4月份伊始,10年期国债中美利差从1.51%升至1.59%,美元指数从93.03下降至90.94,并且美元指数相较于往年处于低值区域。中美利差走扩及美元指数下降,将推动人民币预期升值。

根据外汇管理局发布的2021年一季度外汇收支数据,经常账户下,贸易项下仍然保持一定程度的顺差,1-3月份的货物贸易顺差额分别为:4253亿元,2460亿元,880亿元,贸易顺差态势仍然持续,但贸易差额持续大幅缩小,经常账户顺差仍然是人民币升值的推动来源。资本与金融账户下,直接投资项下长期经营性跨境投资保持活跃。1-3月份非金融企业实际使用外资比2019年和2020年同期平均水平增长34%。证券投资项下是小幅净流入,1-3月份境外投资者净增持境内债券和股票737亿美元。国际收支基本平衡,跨境双向投资总体均衡,在支持人民币汇率现有水平的情况下也减缓了升值压力。

因此,预判人民币汇率4月份小幅升值至6.47左右,5月份人民币汇率可能会在波动中产生出现阶段性贬值,波幅相较近年来缩小,今年二季度人民币汇率将在6.4和6.5之间波动。

11.金融运行稳健中回归常态

高基数下3月金融数据增速稳中趋缓,新增人民币贷款2.73万亿,信贷余额增速为12.6%,居民和企业部门贷款结构良好;新增社会融资规模3.34万亿元,社融余额增速为12.3%,政府债券发行节奏略慢于往年。4月实体经济融资需求仍将保持较为旺盛的状态,但信贷和社融增量大概率将季节性回落。“两会”后,政府债券发行逐步铺开,4月数量将达到1.27万亿(Wind口径)。4月发行各类企业债券数量超过1万亿元(Wind口径),但考虑到季节性因素以及固定资产投资增速明显回落,预计企业信贷规模将较前值有所缩减。房地产市场结构性行情未出现明显降温,预计居民部门信贷将稳中有升。但监管严查贷款流入房市或将在一定程度上影响信贷增量。同时,表外融资也将继续回流表内。预计4月新增人民币贷款为1.5万亿元,对应信贷余额增速为12.4%;新增社融规模为2.5万亿,对应社融增速为12.0%。二季度金融运行预计将呈现规模环比增加,增速稳中趋降的状态。社会融资需求大概率将保持稳中有升的态势,信贷数量和结构都将保持良好状态。基数上升的影响将逐步显现,社融增速将平稳回落。

3月M2明显回落,增速较前值下降0.7个百分点,至9.4%。二季度,经济增长将趋于平稳,高基数影响更加凸显。预计4月M2增速将继续放缓至9.1%左右。目前,货币政策回归常态已经和正在进行,有的方面已经基本实现。尽管当前经济增长接近或已基本恢复至常态水平,二季度后内需仍将进一步恢复;但经济运行中依然存在不平衡。同时,市场对通胀存在较大忧虑,为应对通胀货币政策通常有收紧加以应对的必要。因此,下一阶段货币政策将在保持经济增长和控制通货膨胀之间寻求平衡。




研究团队:

连平(植信投资首席经济学家兼研究院院长)、刘涛(副院长)、邓志超(秘书长)、罗奂劼(高级研究员)、马泓(高级研究员)、王好(高级研究员)、常冉(高级研究员)、许珂(研究员)、董澄溪(研究员)

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